阳光城:出卖业绩再立异的高峰,计策机制全面升高

公司发布2017年年报,实现营收331.6亿,同比增长69.2%,实现归母净利润20.6亿,同比增长67.6%,EPS0.51元。

公司今日发布17年三季报,前三季度实现营收155.2亿元,同比增长108.1%,归属母公司净利6.2亿元,同比增长70.25%,EPS0.15元;

阳光城:出卖业绩再立异的高峰,计策机制全面升高。地产结算面积增加叠加毛利率改善支撑业绩高增长

    业绩超预期,销售高增长:公司业绩超预期增长原因在于:1、结算规模和质量大幅提升;2、公司管理层履新后,全面强化运营管理。当前公司可售未结资源丰富,预计2018年公司结算资源的量价属性将继续保持修复。公司2017年实现销售金额915.3亿,同比增长87.9%,超额完成年初650亿销售目标,进入2018年公司销售保持强劲增长,一季度公司实现销售金额同比增长91.4%,公司当前货值储备充裕,全年销售有望实现1400亿目标。

    业绩大幅增长,销售再创新高

    17年公司实现主营业务收入331.6亿元,同比增长69.2%,归母净利润20.6亿元,同比增长67.6%。报告期内公司地产结算面积大幅增长69%,是带动营业收入增长的主因。同时华中、华北及西北地区结算均价提升带动毛利率改善抵消了费用率提升对利润的摊薄,保障了业绩的同步高增长。

    拿地模式强化,资源储备丰富:投资上,公司在原有基础上进一步深化,提出“三全”战略:1、全地域发展:在现有战略布局的基础上,开拓新区域,做强、做实区域平台;2、全方式拿地:在确保核心财务指标的前提下,开启多元化的拿地渠道;3、全业态发展:积极拓展更多业态,加速全产业链布局。当前公司累计储备达到3796万平,总货值4911亿,丰富的土地储备和合理的货值结构将是公司未来开发业务持续增长的坚实基础。

    报告期公司业绩大幅增长主要原因:1、近两年公司加大收购项目的权益占比,报告期结算项目权益较高使得少数股东损益占净利比重同比下降了18.8个百分点;2、部分计提存货跌价的项目所在市场稳步增长,使得部分存货跌价准备转回,资产减值损失冲回0.77亿元。但受报告期低毛利项目结算占比较高影响,综合毛利率同比收窄7.2个百分点。效率方面,前三季公司销售管理费用率同比下降0.5个百分点至2.0%,但受并购规模扩大影响,财务费用同比增长73%。截至三季度末,公司预收账款达到412亿元的历史新高,充分保障全年业绩兑现,而随着结算结构的调整优化,盈利表现亦有望回升。

    销售规模高增长,且销售回款加强

    多元融资发力现金流改善明显:报告期内公司短期压力明显提升,净负债率有所控制。但公司充分利用资本市场便利,不断扩大融资渠道,有效改善公司资金状况。虽然公司杠杆水平较高,但结构相对合理,若公司能够控制融资成本上行的压力,行业调整期过后相信公司将迎来更为广阔的发展空间。

    销售方面,根据克尔瑞数据,公司前9月销售额约597亿元,同比增长105%,据我们跟踪,公司全年可售货值在1250-1300亿元左右,且主要位于杭州、苏州、福州、广州等主流城市,公司储备货值充裕,全年销售有望向700-800亿元起冲击。

    根据CRIC数据,公司17年实现销售金额915亿元,同比增长88%,销售面积659.4万方,同比增长86.7%,销售均价13881元/平。公司销售回款有所改善,报告期内经营活动现金净额2013年以来首次转正。

    新领导新机制:去年开始,公司内部推行项目跟投机制“合作共赢”计划,允许由管理层团队及区域负责人、项目团队对项目进行跟投投资。截止目前,该机制已覆盖了公司原有部分项目及全部新投项目达39个,管理得到有效改善,达到良好激励效果。

    聚焦区域深耕,践行“三全”战略

    全方位拿地保障了土地储备,融资成本持续改善

    盈利预测与投资评级:预计公司18、19年EPS分别为0.83、1.20元,维持“买入”评级。

    在今年中报中公司披露将在下半年实行“三全”战略,全区域、全方位、全业态进行资源拓展和布局,截止9月末,公司通过招拍挂、并购等多种方式一共获取项目合计建面830.6万平,总地价410.5亿元,拿地金额占销售比重为69%,同比收窄32个百分点,其中并购项目金额占比为73.5%,较去年年末提升20.8个百分点,前三季度并购交易规模约302亿元,已经超过16年全年水平元从拿地区域来看,前三季度三线城市新增项目金额占比为31%,较去年年末提升24个百分点,长三角、中西部项目建面占比均较去年年末提升了14个百分点,表明公司今年加大了对华东沿海、中西部省会等强三线城市布局。经过近两年积极拓展,公司合计储备货值已经超过4400亿元,且主要位于长三角、珠三角、大福建区域,为公司未来增长夯实基础

    17年公司新增项目建面2021万方,投资金额986亿元,占销售金额比例108%,新增权益货值达1407亿元。17年四季度公司拿地速度加快,且以小体量的招拍挂方式为主,有利于周转效率提升,全年招拍挂拿地建面占比提升至47%。公司杠杆水平维持高位,但融资成本连续2年改善。

    多渠道融资谋求资金突围,管理层履新提效

    预计18、19年EPS分别为0.79、1.18元,维持为“买入”评级。

    由于近年公司加大了土地投资力度,叠加去年四季度以来行业融资收紧的局面,公司杠杆率进一步攀升,截至三季度末,公司净负债率较16年底攀升25个百分点至281%,短期偿债压力上升57个百分点至155%,但公司融资成本较去年有所下降,上半年末融资成本同比收窄1.64%个百分点。此外,公司虽在近期终止了定增发行,但在报告期内公司积极开拓融资渠道,创新融资方式,通过房地产基金(先后设立200亿)、商业地产抵押贷款ABS(拟发行8.4亿元规模)、物业费债权和购房尾款ABS、中票(已发行32亿元)和境外美元债发行等方式助力公司突破资金瓶颈。

    公司15年以来通过高杠杆大规模并购解决了土地资源稀缺且地价高企的困扰,而17年新管理层的到位、强管控的运营体系叠加跟投制度的激励将逐步解决当前高杠杆、慢周转的发展困扰。我们认为未来公司丰富的土储将有效转化为销售规模增长,叠加盈利能力的改善,公司业绩或将持续增长。预计18、19年EPS分别为0.79、1.18元,维持“买入”评级。

    上半年碧桂园前高管朱荣斌、吴建斌先生加盟公司,阳光城管理团队发生调整,我们认为此次调整有望将碧桂园的成功经验和模式复制到公司,带来公司经营管控效率的提升和周转率的改善,而鉴于碧桂园以往优秀的控杠杆操作,相信未来公司较高的负债率和财务结构也将迎来优化

    风险提示

    盈利预测和投资评级

    行业景气度下行影响公司销售;公司周转提速及降杠杆存在不确定;公司毛利率改善及管控效率提升存在不确定性。

    通过近两年的积极拓展,公司土储充沛,管理层履新将带来积极变化,公司销售和业绩有望快速增长,预计公司17、18年EPS为0.47、0.61元,对应PE倍数为14.2x、11x,维持“买入”评级。

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